公司发布半年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润同比分别+5.96%,+65.17%和+67.13%。毛利率较高的药品制造业务收入增长较快,同时公司管理费用控制合理,带来盈利水平的提升。未来在腺苷蛋氨酸制剂销售和原料药出口快速增长的带动下,我们期待公司制药业务利润的释放,维持“审慎推荐-A评级”。
   
二季度毛利率提升,利润快速增长。公司17Q2营收6.30亿,同比+8.99%;归母净利润3171万元,同比+77.75%,实现快速增长。17Q2毛利率18.43%,同比上升3.71个百分点,我们估计主要是毛利率较高的药品制造的业务在二季度收入占比提升导致。17Q2销售费用同比+50.46%,增长较快;同期管理费用同比-16.80%,控制良好。
   
17H1利润受二季度拉动明显。公司17H1营收12.54亿元,同比+5.96%;归母净利润4268万元,同比+65.17%;剔除利息的影响,归母净利润同比+48%左右。公司17H1毛利率18.65%,同比+2.58个百分点,我们估计主要系二季度毛利率较高的制药业务收入占比增加导致。销售费用同比+20%;管理费用同比-2.16%,费用增长合理。
   
医药商业:17H1母公司(药品批发业务)收入8.44亿元,同比+3.91%;毛利率5.15%,同比下降0.48个百分点。我们估计公司配送业务受制业务规模,毛利率较低;且近期在两票制、二次议价等政策影响下毛利率有所下降。但母公司通过对费用的有效控制,实现了利润的增长。中药材及中药饮片业务收入1.20亿元,同比+13.43%,需要说明的是由于该数据增加了中药饮片零售,所以统计口径和去年中药材及中药饮片批发业务数据不具可比性;就盈利能力方面,中药饮片子公司17H1收入7676万元,净利润679万元,同比提升明显(16年全年收入8470万元,净利润750万元)。连锁子公司(药品零售业务)17H1收入2.31亿元,同比+12.72%;净利润1007万元,同比+22.06%,我们判断净利润增速快于收入增速原因系品种结构优化和通过增加人工效率实现了费用控制。
   
医药工业:我们估计由于当期费用的安排,导致制药业务净利润同比下降。制药子公司17H1收入2.11亿元,同比+26.80%;毛利率31.56%,同比+0.47 个百分点;净利润870万元,同比下降31.76%。原料药业务表现突出,17H1收入1.09亿元,同比+29.92%;毛利率24.60%,同比+3.11个百分点。主要是出口的西索米星和奈替米星原料药受益国内环保趋严,17H1出口收入2500万元,同比+114.36%;毛利率37.58%,同比提升+6.80个百分点,实现了量价齐升。制剂业务17H1收入9893万元,同比+23.49%;毛利率39.29%,同比下降1.93个百分点,我们估计17H1腺苷蛋氨酸销售额1000万元左右。
   
月子中心:同源健康17年有望实现盈利,扩张在即。子公司同源健康17H1收入537万元,实现净利润83万元(16年全年亏损134万元),我们预计17年其大概率实现盈利。公司第一家月子中心已经步入正轨,第二家的开办已经进入选址阶段。
   
维持“审慎推荐-A评级”。预计17-19年净利润分别增长38%、30%和24%,对应EPS分别为0.19元、0.24元和0.30元。我们期待公司腺苷蛋氨酸在工艺问题解决后的放量和米星类原料药出口的量价齐升,看好公司盈利空间未来的逐步释放,维持“审慎推荐-A”评级。
   
风险提示:两票制推行中公司下游客户流失;工业产品销售不达预期。